Теория экономических кризисов: кредитный «бум», перепроизводство и «плохие долги» (Часть первая)
«В любую историческую эпоху успех экономических учений обеспечивался не собственной ценностью, а могуществом поддерживающих ее интересов… Каковы условия прогресса экономической науки? …необходимость синтеза и безоговорочное подчинение урокам опыта»
Морис Алле
Современная геополитика России.
Здание экономической науки представляет собой достаточно сложное строение, состоящее из лабиринтов исторического и личностного характера. Хотя в разделах такой точной науки, как физики присутствует исторический аспект, обучающийся получает абсолютные, признанные верными на текущий момент знания. При преподавании экономики Вас познакомят с классической школой, кейнсианством, монетаризмом, неоклассикой, неокейнсианством и т.д. Но не смотря на обилие разных теорий, графиков и формул полученный багаж, за определенным исключением, не всегда позволит принимать верные экономические решения. Отсутствие точности и общности дает невероятный простор для огромного рода политических, клановых и межгосударственных манипуляций.
Экономика, не смотря на значительные успехи, пока не содержит в себе полностью законченных теорий, которые объяснили бы абсолютный и крайне простой эмпирический факт нестабильности рыночного способа производства, опровергать который просто бессмысленно. В результате - мировое сообщество получило новый глобальный кризис, выйти из которого будет крайне непросто. С другой стороны, лучшего способа производства цивилизация пока не создала, и сможет ли создать - никто не знает. Достаточно смелый, как теперь можно судить в историческом аспекте - эксперимент плановой экономики закончился возвращением к рыночной системе.
Важно понимать, что в условиях глобализации основные причины кризисных явлений для экономик развивающихся стран, в том числе и РФ - в основном носят внешний характер. Они заключаются в падении внешнего спроса на сырье и/или оттоке капитала, что вызывает последующую «стандартную» цепную реакцию – переоценку активов, прекращение кредитования и сжатие спроса. Тем не менее, исследование внутренних причин, вызывающих циклическое движение экономики представляет значительный практический интерес.
Центральная причина разрастания любого кризиса и завершения экономического цикла – ограничение кредитных операций, что неизбежно приводит к спаду экономической активности и спроса. В свою очередь, этот фон приводит к низкому спросу на кредиты. Это хорошо видно как на примере причин инициализации кризиса 2008 г., так и посткризисных США, которые, не смотря на активные денежные вливания, имеют огромную – около 9.1 % безработицу. И дело здесь не столько в объеме вливаний, сколько в тех деньгах, которые идут на инвестиции и кредиты. Похожая картина наблюдалась в России в 2009-2010 г., когда объем кредитования не увеличивался, а экономический рост также не «запускался».
«Вторичное» т.е. визуально наблюдаемое кредитное сжатие является реакцией банковской системы на признаки спада и рост рисков кредитования. Каковы «первичные» причины падения деловой активности, можно ли их зафиксировать на практике и использовать для прогнозирования? Почему цикл завершается «жесткой» или «мягкой» посадкой ? Что происходит перед кризисом и после него?
При анализе цикла особо интересной выглядит гипотеза «финансовой хрупкости» представителя кейнсианской школы Хаймана Мински, которая показывает его как функцию от доступности кредитов и возможности их обслуживания. Согласно гипотезе Мински, кризис наступает в результате постепенного наращивания проблем субъектов рынка по обслуживанию своего долга: на начальной стадии экономического расширения фирмы могут финансировать свои инвест-проекты за счет собственных средств или за счет кредитов, при этом их выручка превышает проценты по займам и погашение тела кредита, затем долг накапливается и обслуживание становится более накладным, при этом выручка покрывает проценты, но ее может не хватать на погашения тела; наконец на третьей стадии, когда система достигает наибольшей степени финансовой хрупкости, при которой наступает так называемое Понци-финансирование (названного по имени американца, обещавшего вкладчикам избыточные проценты в 20-х годах прошлого века ). Эта стадия характеризуется тем, что выручка многих компаний не покрывает даже обязательств по выплате процентов. Нередко в предкризисной стадии предприятия начинают рефинансировать свои кредиты за счет получения новых.
Здесь можно вспомнить также о гипотезе, которая ставит под сомнение систему ссудного процента как таковую, согласно которой считается, что корпоративный сектор уже априори не может расплатиться с банковским сектором. Насколько она верна? Действительно, процентный рост – является мощнейшим процессом. Но дело не только в самом проценте, но и в его величине. Можно представить себе кредит под 5-7 %, но что такое наши кредиты под 15-20 % - просто не понятно. Наличие финансовой системы со столь обременительными издержками финансирования – самый серьезный враг для любых «инноваций и модернизаций». Но с другой стороны, процент делает возможной существование банковской системы, позволяющей иметь «эластичное» денежное обращение за счет денежно-кредитной мультипликации, возникающей из-за того, что кредит одного банка попадает в ресурсы другого банка и т.д.
«Производство» долгов, как корпоративных, так и государственных, является одним из важнейших механизмов создания (предложения) денег. Но это «палка о двух концах». Денежно-кредитная мультипликация еще быстрее раскручивается в обратную сторону, когда очередной банк в цепочке, а за ним все остальные больше не «производят» кредиты. Финансовые рынки устроены так, что в этом случае денег не взять даже по высоким ставкам.
Но вернемся к динамике экономического цикла. Что в нем является причиной и что следствием? Приведенную выше картину цикла по-Мински можно развернуть с точки зрения эффективности инвестиций и динамики денежного предложения. На начальной стадии цикла, особенно после депрессии, когда возникает «отложенный» спрос, в экономике возникают очаги неудовлетворенных потребностей, при этом в ней имеются в изобилии свободные ресурсы и незанятая рабочая сила - предприниматели планируют и направляют свои ресурсы в новые бизнес проекты. В этом случае степень риска низка, а вероятность успеха весьма высока. Но по мере роста инвестиций многие проекты оказываются избыточными, из-за насыщения предпринимательская маржа, доходность по ним падает, а ряд – становится просто убыточными. Гипотеза о снижение доходности инвестиций с ростом их объема была предложена Дж.М.Кейнсом в теории предельной эффективности капитала. Такая закономерность есть следствие общего экономического закона – падения предельной производительности факторов производства.
В чем это может выражаться на практике? Обнаружив в середине 2000-х годов, что офисная недвижимость приносит отличный доход «толпы» инвесторов «ломанулись» строить бизнес и торговые центры. Значительная их масса по прежнему не видит (или не хочет видеть) других путей развития бизнеса. Однако из-за роста предложения и конкуренции доходность по ним рано или поздно стала бы (и будет) снижаться.
Следовательно, падение эффективности инвестиций со временем должно снижать способность фирм обслуживать свою задолженность по кредитам, что объективно может быть причиной динамики процессов, которые описывает Мински, что в итоге и является одной из причин рецессии. Вначале прибыли компаний и банков постоянно растут, однако затем рентабельность корпоративного и банковского сектора начинает «притормаживаться».
Хорошо известен и тот факт, что при кредитном сжатии, предшествующем финансовому краху страдают, прежде всего, производство капитальных товаров (офисная недвижимость, строительство, «длинные» инвестиционные проекты) и товаров длительного использования (квартиры, загородные дома, автомобили). Особенно большое внимание «разработке» этого факта уделяет австрийская экономическая школа (Людвиг фон Мизес, Фридрих фон Хайек, Эрнандо де Сото) [см. например - Ф.Хайек, Цены и производство]. В определенной степени это вызвано тем, что чем длиннее цикл проекта, чем больше вероятность его попадания в кризисную зону, что означает невозвратность выданной на данный проект ссуды.
Но более важно то, что значительная часть этих товаров не может быть куплена на заработную плату и даже на созданные работниками сбережения. Как правило, и их производство идет с привлечением кредитных ресурсов. Поэтому как спрос, так и предложение этих товаров основано прежде всего на доступности кредитования, что обуславливает его кардинальную уязвимость к фазе рецессии, во многом ей же и обусловленную. Кредитный бум запускает строительство «пирамиды», которая неизбежно разрушается.
Не смотря на привлекательность и простоту теории «финансовой хрупкости», на практике все выглядит значительно сложнее. Достаточно сложно понять, что является первопричиной наблюдаемых процессов, а что следствием. Сползание в рецессию носит кумулятивный характер, в котором очередная причина одновременно есть и следствие. Любое сокращение кредитование вызывает сжатие инвестиций, затем дохода, что в дальнейшем индуцирует вторичный рост дефолтов, вызывает еще больше сокращение кредитования, инвестиций, спроса и т.д. Все это кончается крахом, вызванным отрицательной переоценкой активов, денежным «сжатием» и последующим долговым кризисом на фоне неизбежной дефляции.
Не смотря на то, что на приведенных данных отмечено насыщение доходности предприятий-заемщиков (здесь нас интересуют именно они) по хозяйству в целом, ярко выраженного спада рентабельности по всей экономике не наблюдается, как впрочем и значимого «предкризисного» роста числа банкротств. Как показывает график, имелась тенденция снижения рентабельности заемщиков в промышленности, однако регулятор отказался в дальнейшем от статистики по данной отрасли. В то же время рентабельность сырьевого сектора благодаря высокой конъюнктуре была весьма значительна, давая вклад в экономику в целом.
В чем причина? Пока идет рост кредитования с темпами, достаточным для поддержания спроса, реальные признаки сворачивания цикла практически не наблюдаются. Кредитный «бум» не только обуславливает, но и маскирует «перегрев». Текущая прибыль, которая отражает рентабельность в большей степени реализованных проектов, удовлетворительна. Но рентабельность будущих проектов зависит от достаточности текущих и будущих темпов кредитования. Поэтому, как только кредитование «обрезается», рентабельность компаний-инвесторов и их кредитоспособность быстро падает, а взятые кредиты становятся «плохими».
Вернемся к этой теме ниже, а пока рассмотрим другие причины самоограничения экономического роста. В процессе экономического роста предприниматели создают новый ВВП, за счет реализации которого они планируют получить прибыль. Но если созданный продукт не будет продан, неизбежно наступает экономический спад, так как кредиты не могут быть возвращены. Следовательно, для поддержания экономического роста денежная масса должна адекватно и непрерывно расти, а скорость денежного обращения должна быть примерно постоянной. Первое условие хорошо известно как «монетарное» правило, предложенное лидером монетаристской школы М.Фридменом.
В процессе развития цикла объем планируемых инвестиций и планируемого продукта, необходимого для реализации этих проектов постоянно растет, соответственно растет занятость ресурсов, а так как некоторые из них - (например рабочая сила) имеют ограниченный характер, рано или поздно возникают дисбалансы, рост издержек, которые не позволяют реализовать все запланированное, окупить проекты и вернуть кредиты. Иначе говоря, пропорциональное расширение системы в том случае, если один из компонентов ее «строительства» исчерпан, невозможен, исходя из чисто математических соображений.
На стадии кредитного «бума» постоянно растет спрос на рабочую силу, что вызывает рост занятости. Зарплата занятых является источником спроса, который позволяет реализовать произведенную продукцию. Следовательно, за счет ограниченности рабочей силы, которая достигается в точке «полной» (максимальной) занятости, рано или поздно возникает ограничение по спросу. Настолько можно судить по истории экономики, только два экономиста почти одновременно обратили внимание на эту вполне очевидную особенность расширения экономики. Это были представители кейнсианской школы Дж. Хикс в своей книге Торгово-промышленный цикл (1950) и Э.Хансен в работе «Экономические циклы и национальный доход» (1951). Последняя книга является очень важным обобщающим вкладом в теорию циклов и содержит объяснения основных причин цикличности экономики. Временно эту проблему решает производство долгов кредитной системой, которая за счет кредитно-депозитной мультипликации создает необходимый объем денег. Еще К.Маркс обращал внимание на невозможность продажи всей произведенной продукции, считая причиной перепроизводства изъятие прибавочной стоимости и низкую заработную плату рабочих. И хотя многие конечные рецепты марксизма были ошибочны, объяснение теории экономического цикла было по тем временам достаточно актуальным.
Но объем долга не может наращиваться бесконечно. В силу ресурсных ограничений, рассмотренных ниже, банки на определенном этапе цикла вынуждены сворачивать кредитование. В этот момент наступает кризис «перепроизводства», который не закончится, пока основная масса созданных запасов не будут проданы (ликвидированы), а большая часть долгов – не погашена - что в условиях падения спроса порождает дефляцию, сокращение производства и рост безработицы. Затем в течении посткризисного периода начинает накапливаться отложенный спрос, происходит естественный износ капитала, накапливается избыточная ликвидность, «рассасываются» долги, что дает основу уже для новой, расширительной волны цикла. Что касается ограниченности возможности производства долгов, то этот очевидный факт достаточно хорошо математически показан в работах Смирнова А.Д. [например, «Кредитный пузырь и кризис: модель перколации финансового рынка» www.hse.ru/org/persons/203929].
Конечно, спрос можно временно нарастить за счет роста заработной платы или роста государственных расходов, но фактор достижения полной занятости является фундаментальным ограничителем – так как при его исчерпании рост спроса за счет прочих мер (роста кредитования, заработной платы или государственного долга) не может быть сколь угодно долгим. Дж.М.Кейнс писал, что основное отличие денег в том, что они не могут быть произведены в любых необходимых пределах (не считая решений в виде «печатного станка»). То же самое можно сказать о рабочей силе, которая хотя и растет за счет рождаемости, но не во всех странах и не всегда адекватными темпами.
Рыночная экономика способна к расширению до тех пор, пока в ней имеются свободные ресурсы, как только они исчерпаны, наступает спад. Собственно спад создает условия для освобождения ресурсов и возникновения сбережений, отложенного спроса и т.д. Эта картина может быть продемонстрирована динамикой безработицы в РФ на протяжении 2000-2010 г.г. Хотя экономика московского региона к началу 2008 г. возможно была «перегрета», но во многих регионах России «перегрева» не только не было, но не имелось даже какой-либо экономики. Достижение максимальной занятости можно идентифицировать непосредственно перед кризисом по признаку «плато». Динамика занятости, как и динамика кредитования является ключевыми макроэкономическими индикаторами экономики.
При этом хорошо видно, что уровень занятости в Москве значительно выше, чем в целом по РФ, что связано с достаточно простым фактом – вопиющая неразвитость финансовой системы в регионах не способна создать нормального уровня занятости. Есть регионы, где безработица носит тотальный характер – например Тыва с уровнем безработицы 22 % или Ингушетия с 49.7 % (за 2010 г.) Отметим также, что сокращение численности населения России является абсолютно шокирующим фактором для будущего ее экономики. И решение этой проблемы за счет «гастробайтеров» из азиатских стран, к тому же вывозящих значительную часть своей заработной платы из России, может создать в будущем проблемы, схожими с проблемами в США.
Конечно, мы видим, что даже при достижении максимальной занятости имеется достаточный резерв для роста рабочей силы, что и послужило одним из главных аргументов противников предположения Хикса. Но полная занятость в условиях рыночной экономики не достижима не только по причинам социального и индивидуального характера, но и из-за региональных диспропорций, а также возможной диспропорцией (квалификационной, возрастной и пр.) между характером спроса на рабочую силу и ее предложением. В стадии близкой к буму, скорость роста занятости становится не достаточной и рост тормозится.
Чисто статистически, определенная часть любой совокупности инвестиций являются ошибочными, не суть важно почему – из-за неверной оценки будущего спроса, ошибочности креативной идеи как таковой или недооценки, избыточности издержек по ее реализации. Доля предпринимательских ошибок, приводящих к накоплению проблемных долгов и проблемных кредитов, оседающих на балансе банковской системы, возрастает подобно физической энтропии, как мера возрастания хаоса в системе. Как указывал Людвиг фон Мизес происходит неверное инвестирование [malinvestmets]. Более того, основная часть инвестиций, сделанная в предкризисный период, особенно в проекты, время реализации которых больше, чем время до точки «переворота» (в первую очередь недвижимость и строительство) по определению являются ошибочными. Так, к середине 2011 г. доля пустующих площадей в бизнес центрах г.Москвы, введенных в конце 2008-начале 2009 г. составляла около 56 % процентов площадей класса А и 48 % процентов помещений класса В [realty.lenta.ru/news/2009/05/19/analitika/]. Согласно представлениям австрийской экономической школы, в период депрессии происходит «ликвидация» «ошибочных» инвестиций, что и обуславливает экономический спад.
Было время, когда в Москве и крупных городах бывшие фабрики тотально переоборудовали в торговые и бизнес-центры. Может не столь удачливым инвесторам стоит задуматься, не стоит ли создавать на базе избыточных офисных помещений хоть какие-то «чистые» высокотехнологичные производства ? Сколько нужно времени, чтобы спрос на недвижимость вышел на планируемый ранее уровень ? Хорошо известный финансовый принцип гласит, что «нельзя класть все яйца в одну корзину».
Очевидно, «эффективные» инвестиции приводят к образованию прибыли на балансе инвестора, создают условия для генерации положительного денежного потока, роста их стоимости, что включает механизм создания новых денег. «Ошибочные» инвестиции приводят к образованию убытка на балансе инвестора, снижают стоимость актива, что фактически «сжимает» денежную массу. Чтобы понять, что это такое, достаточно представить себе предельный пример гипотетической экономики, в которой все инвестиции ошибочны. Что не менее важно, «правильная» инвестиция повышает кредитоспособность компании, а «ошибочная» – ее подрывает.
Тот же самый эффект происходит, когда инвестор не вкладывает деньги в проект, а покупает акции, которые затем падают в цене. Только здесь происходит перераспределение сбережений от более успешных инвесторов к «менее» успешным.
Александр Одинцов
Теория экономических кризисов: кредитный «бум», перепроизводство и «плохие долги» (Часть вторая)
Теория экономических кризисов: кредитный «бум», перепроизводство и «плохие долги» (Часть третья)
источник: www.imperiya.by
|
